中国中药：逐步走出阴霾

渠道去库存大致完成以应对两票制。

由于两票制淘汰大量中小型分销商,中国中药的中成药业务于2016上半年受到渠道去库存的严重打击。中成药业务的收入于2016上半年按年下滑19.5%。我们相信由于公司于2016下半年加大了去库存的力度,中成药业务在2016下半年将录得较大的跌幅。但我们认为公司已于2016年大致完成了去库存的工作,公司应已为两票制的全面实施作好准备。

中成药业务暂未见强劲反弹势头。

虽然中成药业务最主要的负面因素应已得到解决,但我们认为业务仍然被其他风险因素如降价压力、辅助用药的限制使用及二次议价所困扰。业务经营环境将较2016年改善,但预期增长将被限于中单位数的水平。

中药配方颗粒强劲增长持续。

持有中药配方颗粒行业仅有6个牌照中的2个并作为行业龙头企业,我们预期中药配方颗粒业务将继续成为公司的主要增长动力。公司相信中药配方颗粒行业的开于需要多轮的谈判以制定产品标准,故此预期在短时间内难以开放于予其他竞争对手。同时我们相信中国中药将继续扩大其分销渠道,在市场开放前巩固其领先地位。

中药配方颗粒将继续是主要增长动力。

由于大于预期的去库存力度,我们预料公司2016年的业绩将贴近于市场预期的下限。而基于预期中成药业务呆滞的增长及中药配方颗粒的强劲增长,预料中药配方颗粒将成公司的主要盈利来源。以中成药业务中单位数的增速及中药配方颗粒约20%的增速计算,公司总收入的增速应可达中双位数。

估值。

中国中药现价2016/17预测市盈率为13.4x/11.2x,为在港上市制药公司最低估值公司之一。我们认为公司现在的低估值最主要由于2016年中成药业务表现疲弱。但由于中成药业务的改善及配方颗粒业务的强劲增长,预期市场将对公司进行一波的重估。

2